CMC Markets | 零售衍生品市场的流动性

无论是场外模式交易的货币市场，还是交易所集中交易模式的商品，指数期货或者股票市场，主要的流动性供应者都是大型的国际银行机构，这些机构作为各个市场的顶层核心参与者，被称为主经纪商，即Prime Broker（PB），本文就自上而下的流动性传递和核心参与者，以及他们所提供的服务内容进行简单的介绍。

一，主经纪商（Prime Broker）的概述

传统意义上的主经纪商业务，即PB业务是指大型的证券经纪商向专业机构投资者，高净值投资者等提供集中托管清算，后台运营，杠杆融资，证券拆借，研究支持，资金募集等一站式综合金融服务，其中90%以上的业务量是由对冲基金客户贡献的。

起源于20世纪70年代末的美国，初期是为了满足基金管理人希望券商能够集中提供交易，清算和托管服务，协助完成繁琐的交易数据处理和合并的需求。在经历了20世纪80年代的探索阶段、20世纪90年代至2007年的扩张阶段和2008年金融危机后的转型三个阶段，目前PB业务在国际资本市场中占据了重要地位。

可以通过下面的表格，对于主经纪商业务有一个基础的认识：

二，外汇和商品，指数等期货市场中的主经纪商（Prime Broker）概述

A.提供主经纪商服务的机构

外汇市场为OTC模式，其流动性的最大来源是各大国际投行，巨大而多元化的客户基础使他们可以提供广泛而充沛的流动性。

而商品，指数等期货市场为集中的交易所模式，各大顶级投行机构也都拥有交易所的场内交易席位。由此可见，这些国际投行是提供各类市场主经纪商业务的最重要的提供方。

B.主经纪商服务功能——提供不同的市场准入，提供充沛的流动性，降低交易成本

通过这些提供主经纪商服务的投行机构，金融机构可以接入外汇，商品期货，指数期货，股票等各类市场进行交易，可以通过与一家或者几家主经纪商的对接，获得进入各个市场进行交易的资格，而不需要去独立申请设立每一个市场的准入权限，这样就帮助各类金融机构大幅提高了运营的效率，节省了大量的成本开支。

同时，主经纪商依托其强大的资产实力，先进的技术水平，广泛的客户基础，为金融机构提供各类产品的充沛流动性支持，便利的结算和风险控制，更高的授信交易额度，帮助他们获得银行间市场的流动性，从规模经济中受益，降低了交易的成本。

C.主经纪商业务的现状——头部效应明显，日益收缩

目前全球主经纪商业务的头部效应非常明显，综合实力领先的老牌投行，如高盛，摩根士丹利，摩根大通在PB业务上的份额处于绝对领先的位置。通过Hedge Fund Alert的数据，我们可以看到这个现象。下图显示了截止2019年8月份，全球PB业务份额的排名，可以清楚的看到排名前五的投行已经占据了整体市场63.3%的份额

在外汇市场中，2008年全球金融危机期间，主要银行的外汇PB业务遭受了严重的亏损，基于风险厌恶，一些银行直接关闭了这项业务，例如在2013年摩根士丹利就取消了外汇PB业务，同样的还有北欧最大的投行瑞典北欧斯安银行。

剩下继续提供服务的银行也大幅降低了提供给客户的交易对手方敞口，同时对于交易对手方客户进行严格的授信审查，如果被发现资本金不足，银行将毫不犹豫中断合作。2015年瑞郎黑天鹅事件发生之后，又导致一批银行发生亏损，主动退出主经纪商业务，使得整个外汇市场能提供PB业务的银行数量仅剩下个位数的几家。

从市场供应面上看，随着监管改革的发展，银行业正重新评估它们的PB业务。此外PB务整体利润率较低，市场也面临着去杠杆压力。过去3年，市场份额较大的银行提高了资本金要求，引入了更严格的准入程序，同时提高了交易费用，目前提供服务的银行根本不考虑资本金在5000万美元以下的机构。

这些大型银行的撤离，极大的影响了整个外汇市场的流动性，使得中小机构面临流动性缺失和交易成本提高的问题，根据Aite Group公布的《2016年全球外汇市场概观》中指出，相比2014-2015年，OTC外汇行业交易量下降了9%-11%。[ 数据摘取自Aite Group的报告Global FX Market Overview, 2016: Regulation Flux and Vanishing Credit Lines]

三，外汇和商品，指数等期货市场中的POP（Prime Of Prime）概述

A.什么是Prime of Prime?

在近些年监管机构大幅收紧政策，银行大幅提高准入门槛，降低杠杆并提高保证金要求的大环境下，对于中小经纪商等机构提出了严峻的挑战。因为对于他们而言，杠杆正是其生命线所在，因为很少有中小经纪商机构具有足够的资金实力将数千万资金放在主要银行的独立账户中，同时他们也不具备足够的技术水平实现对接。

此外，与单独一家主经纪商交易时，中小经纪商并不一定会获得最佳的报价和最优的订单执行效率，因此中小经纪商需要花费资金接入更多的主经纪商和升级技术，这对他们来说完全无法承担。更重要的一点是，中小经纪商等机构的信用等级（credit）也无法达到银行的对接评估标准，无法直接完成对接。综上所述，资产规模，技术水平，信誉等级的极高门槛，使得中小经纪商等机构无法直接对接大型银行机构。

基于这样的背景，就出现了Prime of Prime，以下简称POP。POP的模式在很早就有了，但是真正进一步发展是在2015年之后，这些仍然能够保持和主经纪商交易的大型机构，凭借自己良好的授信额度，先进的技术实力和风险管理水平，为中小机构提供多市场的准入和流动性支持，以及后续匹配的一些列服务，衔接了市场中的断层。

B.Prime of Prime的特点

POP能够与银行建立合作，获得多市场的准入和顶级的流动性，而且往往至少有两家以上的主经纪商支持，尤其是那些能够提供外汇，商品，指数，股票，债券等类资产，不同市场接入权限的POP，他们的实力更为强劲。

充沛的流动性支持，稳定的交易成本，先进的技术和风险控制实力，系统性的解决方案。POP不仅仅是提供流动性支持，同时基于流动性要对不同的资产进行科学的定价以提供给中小经纪商，还需要先进的技术和风控实力，帮助中小经纪商进行对接和管理自身的风险敞口，提供一整套的解决方案给中小经纪商，协助他们完成接入流动性，个性化的提供零售服务，自身风险管理以及应对监管要求的一系列服务。

C.Prime of Prime的需求和现状

目前绝大部分中小经纪商提供的交易都以外汇市场为主，简单的辅助黄金，原油和主要指数产品，但是前端却面临零售级别交易者日益增长的交易需求。

由单一市场的交易逐渐扩展为多市场的交易，由单一交易产品的交易扩展为投资组合的交易，同时也为了获取股票，商品期货，指数期货等不同类型的交易者人群，中小经纪商越来越需要能够提供多市场接入资格，领先的技术和风险控制实力，综合资产实力强劲的POP。而银行的PB服务准入门槛越来越严，交易对手数量相对有限，同时自身又具备资金和技术实力的机构并不是很多，由此可见，市场对于POP服务的强烈需求，与能够提供POP服务的有限供应形成了大的缺口。

D.Prime of Prime服务的模式差异

当下提供POP服务的机构大致有两种类型。第一种是单纯的上下级市场的流动性传递，实质是上下级市场的订单整合和路由，这类模式在处理交易量较小的零售级别订单时，就无法直接往上游进行传递，需要进行内部整合和风险控制。这种类型的流动性服务往往局限在几十种货币对以及主要贵金属产品上，同时对交易量和保证金有较高要求，因其利润主要来自于流量佣金。

第二种类型的机构，基于自身客户的交易已提供了自有的庞大的交易量和风险控制能力，这形成了其自身充沛的流动性，通过技术实力，将其与上游市场的外部流动性进行整合，完成最终提供POP的服务。

相较于第一种，这一类型的机构需要更高的资产和技术实力水平，可覆盖广泛的产品类型（可提供股票，货币，商品，指数和债券的流动性）来丰富客户的产品线，在自身的风控技术水平上对保证金要求设置较低门槛，且对交易量要求要比第一种类型更为灵活，更加可定制化。

四，CMC Markets的Prime of Prime服务优势

A.超过25年的成熟交易经验

我们的API技术和流动性可以满足银行，经纪商，对冲基金以及自营交易的不同类型的需求，使客户不仅可以轻松接入最高等级的流动性，还能从容应对变化多端的市场行情，因为我们是拥有30年历史，积累了丰富的市场经验，并挂牌于伦敦交易所（LSE）的上市公司。

B.流动性，透明度和灵活性的完美结合

C.全面的连通，全方位的支持

D.尽在掌握的经纪商功能