华尔街日报：美国经济的另外一个衰退正在形成

2008年大衰退后的十年，另一场深度衰退可能很快又会扰乱美国经济。今天的高股票价格和2008年金融危机前的高房价状态相似。这两种资产过度溢价都是美联储长期实行极低的利率的结果。现在利率上升，股票价格将下跌。这会稀释家庭财富，拖累消费支出和经济活动。

2008年经济衰退前的五年期间，美联储将联邦基金利率降至1％。这导至房贷利率下降，刺激房价以每年10％以上的速度上涨。美联储在2004年之后开始加息，房价泡沫在两年后破裂。

随着房价暴跌，借入大量房贷的房主发现自己所欠的贷款远高于房屋的价值。他们成群结队地违约，导致贷款方收回房产。这些房产的再销售把房价压得更低，全美房价指数在三年内下跌30％。

开展房贷业务和持有以房贷为抵押的债券的银行都出现净资产大幅下降。 2009年共有140家美国银行倒闭。那些幸存下来的银行对市场前景感到恐惧，为避免风险，他们不愿向企业和购房者提供贷款，并拒绝向资产负债表不佳的其他银行提供贷款。

2006 - 09年房价下跌使家庭财富总额减少了6万亿美元。与股市崩盘相叠加，财富的急剧蒸发导致消费支出大幅下降，经济陷入衰退。银行贷款的萎缩加剧了经济衰退，迟滞了经济复苏的步伐。

快进到今天。房屋价值还没有像2006年那样被高估，因此完全重复2008年危机的概率极低。现在的主要风险是一旦股市震荡下挫，消费的萎缩可能导致经济衰退。

今天的高股价主要是因为长期利率太低。今天10年期国债的利率低于3％，调整通胀因素后这些债券的收益率接近于零，这推动投资者向股市投资，推高了股价。

但目前长期借贷利率开始上升，并可能在不久的将来大幅增加。虽然10年期国债的3％收益率仍然很低，但已经是两年前的两倍。随着美联储将短期利率从今天的2％提高到2020年预计的3.4％，10年期国债的利率将更高。

未来十年联邦政府赤字支出将大爆发，政府会发行更多国债。在通货膨胀上升的预期下，长期国债的利率只有相当高才能吸引投资者。 10年期国债收益率超过5％应不会令人意外，实际收益率将从今天的零上升到2％以上。

随着短期和长期利率正常化，股票价格会向常规的收益率回归。如果标准普尔500指数的收益率回落至历史平均水平，既比今天的水平低40％，这将蒸发掉大约10万亿美元的家庭财富。根据以往的家庭财富与消费支出之间的关系，这种下降将使年度消费支出减少约4,000亿美元，国内生产总值减少2％，加上对商业投资的影响，经济会陷入衰退。

大多数经济衰退都是短暂的，从经济衰退开始到复苏之间平均不到一年，因为美联储通常会通过大幅降息来应对经济衰退。

然而预计2020年联邦基金利率只有3％，如果未来几年出现经济衰退，美联储将没有足够的空间来降息。政府通过财政开支来刺激经济的空间也相当局限。预计未来几年联邦财政赤字每年将超过1万亿美元，预计大众持有的联邦债券在十年里从占GDP的75％上升至接近100％。

这意味着未来几年因为长期利率上升带来的经济衰退可能比常规的经济衰退范围更深，时间更长。不幸的是，目前美联储或其他政府机构都无法阻止这种情况的发生。 

Martin Feldstein

里根政府的经济顾问委员会主席，哈佛大学教授，期刊委员会成员