市值超越西太、澳新，这家银行却不能跻身四大行，为什么？

生活在澳大利亚的人，可能不知道总理的全名，可一定都知道四大银行。

尽管近几年，前有皇家委员会和审慎管理局（APRA）的“敲打”，后有数字银行的追赶，但四大银行在行业内的地位仍十分稳定：

联邦银行（CBA）无出其右，澳交所市值最大银行之位难以动摇，金融行业绝对的“带头大哥”；

国民银行（NAB），西太银行（Westpac）、澳新银行（ANZ）因为业务和股价的变化，虽然互相之间的排位会有改变，但始终也只是“小范围竞争”。

四大银行，大而不倒，几乎是一种共识。

然而，疫情之后，这种情况好像在悄然改变。

有一家银行不仅股价一路上涨，市值在去年11月超过澳新银行，并在上周超过西太银行，成为澳大利亚市值第三大的银行。

它的掌门人也更多地出现在媒体首页，几乎成为联邦银行的Matt Comyn以外，澳大利亚最具知名度的银行首席执行官（CEO）。

这家银行，就是麦格里（Macquarie）。

澳大利亚总理莫里森（中）在气候大会期间

与商界领袖们共进早餐，

其身边的女士正是麦格里集团首席执行官 

Shemara Wikramanayake 图/The Australian

以前，麦格里集团更专注于资管、投行业务，并不为大众所熟知；近两年，其进军零售贷款业务，从而也让它更多进入大众视野。

也正是因为如此，让不少股票投资者将麦格里和澳大利亚四大行进行直接类比。

然而，这实际上是个人投资者容易进入的误区——把在一个大行业内但不同细分领域的公司进行比较，以对公司的估值进行判断；可往往因为这些公司业务构成本质差别很大，并不具有参考性，而错判了公司股价的走势。

本文就将对麦格里业务组成进行解读，以分析麦格里和四大行股票估值对比逻辑是否合理，并在此基础上，看其发展前景、股价未来是否具有上行空间。

此银行非彼“银行”

市值上来看，截至1月14日，联邦银行（ASX：CBA）处于遥遥领先的状态，国民银行（ASX：NAB）当前第二的位置相对稳固，而其他两大银行——西太银行（ASX：WBC）和澳新银行（ASX: ANZ）和麦格里的市值相差并不大。

传统银行的核心业务——贷款业务的市场份额方面，同样是联邦银行位居榜首（26%），西太银行第二的位置也优势明显（22%），国民银行和澳新银行不分伯仲（均为14%），麦格里仅占4%。

为何麦格里的贷款市场份额如此之少？

熟悉澳大利亚银行业的人们应该了解，麦格里的业务和传统银行有着很大区别。

以四大行为例，收入绝大多数来源于贷款为主的银行金融服务。

而根据麦格里2021财年年报的数据，其传统银行业务收入仅占13%，大部分的收入来源于其资产管理、大宗商品&全球市场部门。

并且，因为业务组成的不同，麦格里收入来源地区分布也与四大行差异明显。

2021-22上半财年，麦格里的澳大利亚本地收入仅占25%；美国业务收入贡献最多，占42%。

结合以上两点来看，将麦格里直接与四大行进行类比并不合适。

资管业务：

增长迅速，未来依旧可期

纵观麦格里的4项主要收入来源，我们可以发现所有的业务都有着显著的增长。其中资产管理、银行金融服务是公司的经常性收入来源，未来有更强的确定性，其余两个部门收入波动较大。

首先来看资产管理业务，因为澳大利亚本地没有其他有可比性的投资银行，所以在预测麦格里 2022下半财年增长情况时，美国的大型投行的财报会是比较好的参考。

上周摩根大通（NYSE:JPM）发布了四季度财报，是美国知名投行中最早发布的公司。财报数据显示，其资产管理业务收入和资管量同比增加16%和15%, 和上季度相比收入增加约4%。增长稳健。

虽然摩根大通在财报发布后股票大跌，但其原因是因为其管理成本的大幅增加导致每股净利润的下降（去除坏账损失拨备影响后）。

但麦格里的成本管理一直做得不错，2022上半财年的收入同比增加41%，但经营性支出仅增加19%，因此净利润增速高达107%。

从麦格里资管部门自身的投资标的来看，资管部门对基础设施的投资敞口非常大，在超低利率的环境下，全球投资者都非常重视经常性收入，收费公路和公用事业等基础设施资产价格被一路推升，因此业绩表现十分可观。

同时，麦格里也进行了一系列ESG相关的投资，已经称为澳大利亚新能源的“主要玩家”之一，这也是为何其CEO会前往气候变化大会，并参与莫里森的早餐会议。

可以说，麦格里的主要投资符合市场风向，未来有望带来丰厚的回报。

小结：由于2022年下半财年，全球资管市场表现依旧良好，麦格里在投资方向选择上也很有前瞻性，预计其资管部门下期财报表现将依旧维持强劲表现。

贷款业务：

竞争激烈，增长机会有限

而在与四大行同质化的贷款业务上，麦格里就并无优势可言。

尽管从数据上来看，其传统银行业务的净利润有着52%的增速，但实际这部分的利润都来自于坏账损失拨备的减少。

2022上半财年该数值为3700万澳元，而去年同期为1.06亿澳元，加之其基数比较小，因此才有比较漂亮净利润增长数据。

如果除去这方面的影响，这一类别的业务实际利润并无增长，利润率还有所下降。

不过，这也符合目前澳大利亚银行业的大环境。过去几年里，四大行的利润率基本都处在不断下降的趋势中。去年银行抵押贷款的政策不断收紧，加上低利率环境下贷款市场竞争加剧，让四大行对未来的预期都不太乐观。

所幸麦格里的贷款业务占比很少，该部门增长放缓并不会对整体经营情况影响太大。

小结：麦格里贷款业务表现符合市场行情，激烈的竞争正在挤压银行的贷款利润率。但该业务占比较少，对整体影响有限。

投行业务：

收入翻倍，扭亏为盈

麦格理资本主要就是其投行业务部门，负责全球的咨询、融资服务。在基础设施、可再生能源领域，该公司的咨询业务处于全球领先地位。

该部门的收入和经济环境相关程度较大，收入波动剧烈。在去年低利率环境下，热钱涌入市场，业务量也有了31%的大幅增长，并且因为减值转回（impairment reversal）的影响，总经营收入实现翻倍。

2021下半年市场环境依然处于增长趋势，但市场随着加息预期的提前已经变得谨慎了起来。从美股市场的走势便可以略知一二，代表着科技股的纳斯达克指数在下半年经历了多次较大幅度的回调，可以预见麦格里的业务重心之一——可再生能源相关的投行业务将不会像之前那样顺利。

从摩根大通的四季度财报中，我们也可以看到其投行部门2021年Q4的收入虽然同比微增但环比出现了下降。考虑到麦格里本身投行业务基数不大，可以推测在该时间段投行部门业务依旧保持增长但增速放缓。

小结：麦格里投行部门处于高速发展阶段，但该业务受市场情绪影响明显，预计未来会保持增长但增速将放缓。

大宗商品&全球市场业务：

反超资管，成为公司第一业务

麦格里大宗商品&全球市场部门主要为全球客户提供大宗商品、金融资产的衍生品交易、融资服务。

在2022上半财年，能源、天然气、农产品的价格波动非常大， 因此客户对风险控制的需求也有着明显的增加，推升了该部门的收入水平。

另外，受益于资产价格的大幅波动，和公司在原油和天然气的走势上正确的判断，部门本身的衍生品交易盈利颇丰。

但值得注意的是，该部门的盈利情况很难长期维持，2022上半财年中，该部门收入中的70%是较为稳定的利息、手续费收入，这部分收入的增长率一般低于10%；而30%是来自投机交易，属于非经常性收入，这部分的业务因为交易成本固定，占比小，在表现优异时会大幅推升利润情况，但在表现不佳时会出现账面亏损，大幅拖累整体业绩。

小结：交易部门的收入受市场情绪和投机行为影响，波动较大，难以预测。

与美国投行相比，

麦格里不便宜

其实，如果将麦格里与美国投行相比，其当前估值非常高，市盈率（PE）和市净率（PB）都大幅度超出平均水平。

麦格里目前最有优势的部分就是未来强劲的利润增长率。其他美国投行受到高通胀影响，以人员工资为主要构成的公司开支大幅上调，导致利润缩水，未来经营数据悲观。而澳大利亚金融业受该情况影响还较为有限。

与澳大利亚本地银行龙头联邦银行比起来，麦格里因为并非传统银行，因此在净资产收益率（ROE）方面有着较大的领先幅度，所以市场也给出更高的市净率。

哪怕是和其过去的数据比较，目前麦格里的股价已经非常“昂贵”。过去5年间，麦格里的平均市盈率为16左右，而平均市净率则为2.4，都低于现在的水平。

如果未来的财报表现平平或者不及预期，这样高的估值将很难维持，也许会重演这次摩根大通四季度财报发布后的暴跌。

尽管在疫情期间经历了高速增长，市值超越西太银行和澳新银行，但以麦格里的业务组成，将其与美国投行类比更为合理。考虑到美国投行四季度报的表现和市场情绪，现阶段投资麦格里的风险较大。