万科“活”过来了

四年前万科秋季例会鲜红的“活下去”历历在目，万科却似“轻舟已过万重山”，渡劫上岸。

万科于8月30日披露的中报显示，期内实现营业收入2069.2亿元，同比增长23.8%；归母净利润122.2亿元，同比增长10.6%，一举扫除了去年净利下跌的阴霾，士气大振。

这份财报在当下来说，很耀眼。横向看去，碧桂园、中海地产、华润置地都净利下滑，不少曾经的龙头房企财报难产，更有超60家企业亏损，万科难得地止跌回升了。

市场和投资者也接收到了这份意外之喜，财报发出后的三个交易日，万科上涨超7.9%。

8月31日业绩会上，万科董事会主席郁亮重申了他两个月前的观点：房地产市场短期已触底；中报提出的目标，是企稳回升。

可以基本断定，四年前率先发出警示的万科，再一次用预见性的危机感，未雨绸缪的现金流管理，开发＋运营并重的战略，安全穿越了本轮周期，展现了一家标杆房企应有的韧性和潜力。

这是万科38年历史上，第三次成功穿越经济和行业周期，前两次分别是1995年、2008年。对于历经危机的万科而言，这两年虽然不比万宝之争的戏剧性和惊心动魄，却也是一个充满了张力和奋争的故事。

万科也用自己的故事告诉全行业，刚需和改善需求从未终结，品质和服务仍然稀缺，房地产的未来仍有希望，十万亿级的市场依然存在。

只是，你要先穿越冰山，安全上岸。

回升

2021年，万科出现13年以来的首次净利下滑，管理层全年更多地提及反思、解题，也立下了提升业绩的Flag。

相比3月年报会上的忐忑，这次中报郁亮底气足了很多。

营业收入增23.82%，归母净利润增10.64%，万科在2020年之后，核心财务数据很久没有两位数增长了。

上半年TOP5房企里，中海地产、华润置地以及碧桂园净利润都出现了不同程度的下滑，也就保利发展净利润同比增长5.11%，也低于万科的10.65%。

扩展到整个行业，上半年能稳住净利润不降，还能赚钱不亏损，就已是个挑战了。

净利润之外，很多投资者关注的另一个关键指标是毛利率。

中报显示，上半年万科整体税前毛利率20.5%，同比下降2.5个百分点，开发业务毛利率21.9%，同比下降3.1个百分点，相比2021年全年也是下滑。

综合分析万科财报，可以看出毛利率回升企稳的趋势。在影响毛利率的几个关键因素中，融资成本在下降，上半年降至4.08%，较2021年末下降0.03个百分点；2017年到2020年高价拿地的项目，也逐渐消化完毕，对毛利率的侵蚀在降低。

在新增投资上，万科从去年下半年起，对投资进行集中管理，上半年拿地386.8亿，同比下降66%，但投资额中一二线城市的占比为95.6%，更加聚焦高能级城市，有利于后续毛利率平稳。

中信证券基础设施和现代服务产业首席分析师陈聪认为，考虑到万科融资成本优势，以及土地市场泡沫减退，相信万科未来毛利率继续下行的空间已经有限了。

对此，万科总裁祝九胜回应华尔街见闻，毛利率短期承压，回到社会平均水平的长期趋势不改，房企只有通过经营效率提升，取得高于平均水平的回报。

祝九胜指出，虽然上半年销售同比下降，但万科依然保持在第一阵营，下半年的业绩会比上半年更好，市场触底后回升是整体的趋势。

潜力

虽然万科上半年利润回升，但在开发市场规模见顶和疫情影响下，即售业务带来的营收和利润空间在变小，而经营性业务成了未来决战市场的关键，万科中报的亮点，更在这块业务的营收和质量。

过去很长一段时间里，万科的经营性业务都处于投入期，虽然增速不错，但几乎没有盈利。如今，这道曾经让祝九胜感到困惑的难题，有了一些阶段性的答案。

在3月份业绩会上，郁亮曾表示，今年非开发业务总体上将开始形成正向贡献，经营、服务类业务正在形成新的利润蓄水池。

中报显示，上半年万科经营、服务业务全口径收入为241.1亿元，同比增长30.6%。占上半年总体营收的比重，也占到了11.65%，超过了龙湖。

具体来看，万物云上半年实现营收143.5亿元，同比增长38.2%。就在9月1日，港交所公告称，万物云通过了聆讯。接下来进入资本市场的万物云，也能进一步借助外力，和碧桂园服务角逐物业龙头之位了。

其他业务板块中，万纬物流上半年营业收入18.6亿元，同比增长39.1%，其中冷链仓储业务同比增长94.7%；长租公寓上半年营收达14.8亿元，同比增长12.3%；商业业务上半年营收达40.1亿元，同比增长10.4%。

去年全年，万科整体经营性业务收入超400亿元，以30%增速推算，2022年万科经营性业务收入会超过500亿，成为内地第一家突破500亿的房企。

对比国内经营性业务做得好的公司如华润、龙湖、保利等，他们的总体收入规模预计在200亿－300亿左右，低于万科。

也就是说，郁亮立下的目标，要在下半场仍然成为第一，很可能会很快达成。

这些经营性业务的利润率会高于开发业务。比如商业板块，以上海七宝万科广场项目为例，万科如果退出，可实现差不多15亿的利润；万纬物流去年也通过增资入股，引入战略投资者，实现了30%的溢价。

从祝九胜的讲解中，也能看到万科在经营性业务上逐渐找到了自己的打法。也许，2015年郁亮曾提出的，实现经营性收入占比一半的愿景，并不遥远。

可以说，经营性业务成了万科穿越周期的重要砝码，虽然对净利润的提升不明显，但补足了很大一块开发缺失的营收，这得益于万科多年前的转型和布局，能够在行业下行的危机时刻，为万科托底，并成为未来制胜的杀手锏。

穿越

每一家有追求、有野心的公司，都有一个“百年基业”的梦想。

业绩回升，增长提速，万科看起来，已经安全穿越了本轮周期，成功上岸。但在过去一年，对很多房企而言，活下去成了奢望。

在万科38年的历史上，曾经历三次周期下行。相比1995年、2008年净利润分别下滑15%、16.7%，万科去年净利润下滑45.7%，可以看出此轮周期调整幅度之深、之强。

纵观本轮房企财报季，市场和投资者关注的重点，其实并不在利润，而是回款与现金流，是你还活着与否。

四年过去，房地产行业从曾经的光鲜亮丽变成了灰头土脸，“活下去”成了房地产、房企真实的存在。而死亡和消失，也是如此地近，如此地真实。

最早喊出“活下去”的万科，现在不仅活下来了，还活得不错。类似的，还有中海、保利等公司。这是他们从历次危机中吸取了教训，也是自身未雨绸缪、坚守财务底线的结果。

这一轮周期起始于2014年的9.30、2015年的3.30新政刺激了市场，一匹匹黑马崛起，高杠杆风行，成为行业的主流；房价单边上扬，成为金融的游戏，人们忘记了危险。

那几年，即便是万科这样经历过周期之痛的好学生，也难免身陷其中。郁亮坦言，去年业绩大幅下滑，就有万科为投资冒进所付出的代价。

所幸，万科常年保持的危机感，让它不至于过分沉沦其中，并在2018年秋天，敏锐意识到行业已经下行，发出了振聋发聩的“活下去”，开始收缩新业务，并回归到一二线城市投资。

2019年开始，万科强化现金流管理，回款率长期保持在90%以上；今年上半年，万科经营活动产生的现金流量持续为正，达到82.9亿；“三道红线”保持绿档，净负债率35.5%，连续21年在40%以下，现金短债比2.3倍，资产负债率68.4%。

万科给自己设定的财务底线是，在极端情况下，不借钱、依靠自有资金也可以运转很久。

现在，在全行业的艰难时刻，郁亮不再谈危机感，而是强调市场触底和提振信心，这是他一线调研的结论和感悟。去年他兼任首席产品官之后，提出高管全部下一线，走到炮火声中去；今年7、8月份，他跑了35个城市，走访了100多个项目。

这样的危机感和投资、财务自律，以及奋斗精神，让万科活了下来，活得还不错。这也是一家龙头房企给行业做出的表率：稳健、安全，并且有未来。

历史上每一次的危机，都会淘汰一批人。那些去年开始暴雷的房企，不少已经消失，或者沉沦。

而每一次危机也都酝酿着新的机会，“市场过度收缩，反而会自发修复”，机会总是会给有准备的人。

与万科类似，中海、保利、华润等也是穿越了本轮周期的稳健型房企。他们在当下的市场，甚至已经开始反周期操作了，比如中海上半年花了600亿拿地、并购。

万科也已经向“开发商”的身份告别；转型城市运营和服务商，经营性业务爆发，这家公司仍然会是下半场的王者之选。